Архив Март 2004 - «Газпром меняет стратегию»

Новая структура заимствований позволит газовому гиганту уменьшить зависимость от иностранных кредиторов. В конце февраля совет директоров ОАО «Газпром» одобрил Стратегию долгосрочных заимствований компании на период до 2013 г. В распространенном пресс-релизе компании говорится, что «объемы привлечения заемных средств в этот период не превысят планируемый уровень 2004 года». Напомним, что в нынешнем году ОАО «Газпром» планирует осуществить заимствования в суммарном объеме 150 млрд руб. Расходы по обслуживанию долгового портфеля компании прогнозируются в сумме 166,2 млрд рублей.

Тарас БОНДАРЬ,
эксперт «Мировой энергетики»

ОАО «Газпром» – крупнейшая российская компания по капитализации и стоимостным объемам производства. При этом ценные бумаги компании играют ключевую роль не только на рынке акций, но и на долговом рынке, где Газпром также является крупнейшим заемщиком.

Долговые обязательства Газпрома представлены тремя видами инструментов – векселями, рублевыми облигациями, обращающимися на внутреннем рынке, и еврооблигациями, имеющих хождение в основном среди иностранных инвесторов.

Векселя были первыми из этих инструментов. Компания начала выпускать их в больших объемах с 1997 г., и благодаря этому они стали ликвидными уже с первого года появления их на рынке. Изначально выпускавшиеся для взаиморасчетов с поставщиками в условиях дефицита денежных средств, они быстро стали популярным финансовым инструментом. Ликвидность и высокая надежность векселей Газпрома сделали доходность по ним одним из важнейших индикаторов состояния российского финансового рынка еще до кризиса 1998 г., когда эти долговые обязательства представляли собой наиболее надежные инструменты корпоративных заемщиков (в противоположность банковским векселям).

В кризисный период 1998–1999 гг. доходность векселей Газпрома стала по сути главным индикатором состояния долгового рынка, так как эмитент в отличие от федерального правительства не прекращал обслуживание своих обязательств, и, соответственно, торговля этими векселями не прекращалась даже в наиболее сложный для долгового рынка период – осенью 1998 года.

Исправно выполняя свои обязательства по векселям, Газпром, таким образом, поставлял рубли участникам рынка, поддерживая некоторый уровень их ликвидности и заслужив тем самым дополнительные симпатии инвесторов. В начале 1999 г., когда возобновилась торговля госбумагами, ставки по ним составляли 120% годовых, в то время как доходность векселей Газпрома к этому моменту опустилась ниже 100% годовых и продолжала постепенно снижаться.

Объем выпуска векселей быстро рос, покрывая большую часть внешнего финансирования компании. К 2002 г. объем рынка векселей Газпрома достиг почти 100 млрд руб. Однако значительный накопленный краткосрочный долг, представленный векселями создавал для компании дополнительные финансовые риски, и как только конъюнктура рынка стала это позволять, Газпром начал привлекать более "длинные" средства, в том числе – с помощью облигационных займов, одновременно сокращая заимствования через вексельные программы.

Первый выпуск облигаций компании произошел в 1999 г. в рамках программы реструктуризации государственного долга по ГКО-ОФЗ, когда иностранным инвесторам разрешили вкладывать замороженные на российских счетах средства в корпоративные облигации нескольких эмитентов, в том числе – Газпрома. Первый выпуск ценных бумаг компании имел объем 3 млрд руб., срок обращения – четыре года. Особенностью выпуска был механизм индексации стоимости облигаций по курсу доллара, фактически гарантируя возврат номинальной суммы долга в долларовом эквиваленте, что для целевой группы инвесторов в тот период было весьма важно.

Предназначенные для иностранных инвесторов, эти облигации нашли спрос и у российских инвесторов, стремившихся хеджировать (страховать) валютные риски и готовых жертвовать при этом уровнем доходности вложений. Однако по мере стабилизации валютного курса рубля интерес к этим бумагам начал падать, а в 2003 г. они были полностью погашены.

Второй выпуск облигаций компания осуществила в ноябре 2002 г., заняв 5 млрд руб. сроком на три года. Последний на данный момент, 3-й выпуск облигаций, Газпром разместил в феврале 2004 г. Эта эмиссия стала рекордной для российского рынка корпоративных облигаций – ценные бумаги на 10 млрд руб. со сроком обращения три года были размещены под 8% годовых.

Впрочем, даже рекордные для рынка объемы размещения облигаций пока не покрывают потребности крупнейшей российской компании во внешнем финансировании. По объемам размещения они не могут сравниться с выпусками еврооблигаций.

Еврооблигации стали, пожалуй, самым важным инструментом заимствований для Газпрома в последние два года. В 2002 г. компания разместила два еврооблигационных займа: первый – на срок 5 лет на сумму 500 млн долл. в апреле, второй – на 700 млн долл. с учетом доразмещения на 7 лет в ноябре. Еще более впечатляющими были объемы заимствований в 2003 г.: в марте Газпром эмитировал еврооблигации на 1,75 млрд долл., а в сентябре – на 1 млрд евро, сроки обращения этих облигаций составили 7 и 10 лет, соответственно.

Последний из долларовых еврозаймов Газпрома получил сразу две награды от издания International Financial Review – как лучший облигационный выпуск года среди emerging markets и среди стран Восточной Европы, Ближнего Востока и Африки. Этот заем стал крупнейшим для компаний данной категории государств.

В 2003 г. основная часть потребностей компании в привлечении заемных средств покрывалась за счет размещения ценных бумаг в противоположность использовавшейся ранее стратегии привлечения банковских кредитов. Тем не менее в структуре совокупного долга компании пока преобладают именно последние, составляя более половины заемных средств.

Газпром неоднократно заявлял о намерении сократить размеры своей задолженности и ограничить новые заимствования. Однако до сих пор суммарный долг компании только возрастал. Согласно последнему из доступных финансовых отчетов компании по международным стандартам бухгалтерского учета, по итогам 9 месяцев 2003 г. сумма краткосрочных заемных средств составляла 173,5 млрд руб., долгосрочных – еще 306,2 млрд. По сравнению с началом года сумма краткосрочных займов сократилась на 11,3 млрд руб. (за 2002 г. – на 5,3 млрд руб.), однако объем долгосрочных заимствований вырос на 57,6 млрд руб. (в 2002 г. – на 11,2 млрд).

Рост объемов заимствований лишь в незначительной мере может быть объяснен удорожанием заимствований в евро – их доля в долгосрочных займах составляет менее трети. Более того, в результате укрепления рубля по отношению к доллару рублевая оценка стоимости долларовых займов, составляющих основную часть долга Газпрома, снизилась. Таким образом, компания продолжает активно заимствовать средства на внутреннем и внешнем рынках, наращивая объем своих обязательств.

С другой стороны, сокращение краткосрочной части долга является позитивной тенденцией. Более того, структура долгосрочных обязательств компании тоже постепенно меняется в сторону более "длинных" займов. Объем обязательств со сроком до погашения свыше пяти лет вырос за 9 месяцев 2003 г. с 24 до 104 млрд руб., в то время как объем обязательств со сроком до погашения от года до двух лет снизилась с 92 до 66 млрд рублей.

Вследствие крайне благоприятной конъюнктуры как внутреннего, так и внешнего рынков долговых инструментов, компания способна рефинансировать свои текущие обязательства и при необходимости заменить часть дорогих в обслуживании долгов, сделанных несколько лет назад при высоком уровне процентных ставок, на более дешевые.

Наконец, учитывая улучшение финансового состояния российского гиганта в 2003 г. на фоне роста мировых цен на газ, компания способна погасить часть своих текущих обязательств из текущих доходов, т.е. не привлекая новых заимствований. Так как в 2004 г. концерну предстоит погасить значительную часть накопленного ранее долга (около 100 млрд руб.), возможно, активные заимствования 2003 г. предназначены именно для безболезненного погашения и частичного рефинансирования существующих кредитных обязательств.

Нынешняя долговая стратегия компании на срок до 2013 г. предполагает ограничение заимствований на уровне до 150 млрд руб. в год и постепенный переход на финансирование инвестиционных проектов за счет внутренних источников, что позволит при сохранении высоких мировых цен на энергоносители сократить заимствования до 2–4 млрд долл. в год.

Кроме того, компания рассчитывает на получение в течение ближайших двух–трех лет кредитного рейтинга инвестиционной категории, что позволит ей сэкономить на процентных платежах при размещении на международных рынках всех последующих займов.

Экономия на процентных платежах ожидается также от централизации операций по заимствованию средств в головной компании, так как дочерним предприятиям Газпрома «жизнь взаймы» обходится дороже.

Концерн планирует также поэтапно изменять структуру своего долга, постепенно заменяя кредиты, обеспеченные экспортной выручкой, необеспеченными займами, что уже нашло свое отражение в переходе к выпуску еврооблигаций. Это позволит в случае ухудшения финансового положения компании вновь использовать при необходимости выручку как залог для новых заимствований.

Наконец, газовый гигант рассчитывает на поддержку отечественных банков, намереваясь увеличить их долю при получении новых займов, сокращая тем самым свою зависимость от крупных иностранных кредиторов.

В целом долговая политика Газпрома в последние годы становится все более взвешенной и прозрачной, что должно принести свои дивиденды в виде низкой стоимости обслуживания долга. Если же компании удастся сократить свои издержки, то от этого выиграют как крупные акционеры, в частности – государство, так и мелкие держатели акций.

Архив статей

Журнал «Мировая энергетика»

Март 2004 г.

Газпром меняет стратегию

Журнал «Мировая энергетика»